当前保险行业正进入由储蓄业务引领增长向保障业务引领转变的周期拐点，“开门红”储蓄业务被迫压缩就是转变中的阵痛。当转型成为行业整体目标时，保障业务增长水平才是衡量行业长期增长能力的试金石。

临近年末，又到盘点时，保险业的2018年走过了一段不平凡的历程。从年初的“开门红”不利，到理财型保险规模的压降，再到回归以健康险为主的保障型业务，保险业转型保障和价值回归之路并不轻松。

随着四季度即将收关，最新数据显示，对上市保险公司保费增长的担忧终于可以画上短暂的句号——平安寿险新单四季度高增长得到确认，太保寿险、新华保险(41.730,0.34,0.82%)保费增速在四季度获得改善。11月，平安寿险实现个险新单保费94亿元，同比增长14.8%，连续两个月实现14%以上的正增长，由此基本可以确认2018年四季度实现高增长。考虑到一季度“开门红”不利的影响，全年累计降幅已收窄至0.8%，全年保费实现小幅正增长基本无虞。

从总保费来看，中国人寿(20.940,-0.34,-1.60%)、平安寿险、太保寿险、新华保险年累计增速分别为4.5%、20.9%、15.5%、11.7%，太保寿险和新华保险均有所改善。根据万联证券的判断，这或许与2017年四季度的低基数有关。由于2019年“开门红”启动时间相对较晚，目前来看，上市保险公司中仅中国人寿较早，预计主要寿险公司2018年新单保费将继续改善，代理人队伍规模保持较好、销售能力较强的公司有望取得超预期增长，从而进一步改善新业务价值的增速。

从财险来看，平安车险增速明显回落，太保财险则延续下滑趋势。11月，平安财险实现保费219亿元，同比增长12.9%，比10月21.9%的增速明显下降，其中，车险11月实现保费161亿元，同比仅增长5%，比10月10.5%的增速明显回落，年累计增速由10月的7%下降至6.8%;非车险11月继续保持高速增长，实现保费收入58亿元，同比增长42.4%，年累计增速为46.2%。

太保财险11月实现保费97亿元，同比增长9.9%，导致年累计增速从10月的13.5%降至13.2%，年累计增速已连续下降8个月。在汽车销量持续低迷和商车费改持续推进的背景下，预计财险公司保费增速将继续保持稳中有降的趋势。虽然龙头公司凭借其品牌影响力和市场地位有望逐渐企稳，但“报行合一”的效果能否达到预期以及高税负能否缓解，都是未来影响财险行业盈利能力的关键因素。

由于上半年保费增速并不理想，万联证券预计，主要寿险公司下半年新业务价值将继续向上改善。11月，平安个险新单保持较快增长，全年有望实现正增长，平安全年保费增速有望提升至5%-10%左右，而转型中的新华保险目前仍在力争全年保费实现正增长。在剩余边际和内含价值等长期价值指标保持持续增长的情况下，保险业未来利润的持续性将进一步增强。

从投资角度来看，在保险行业“业务+投资+价值”的投资逻辑中，业务改善趋势仍将持续，投资端受2018年权益市场波动短期会有一定的压力，但短期投资波动不改上市险企长期价值成长。

总保费维持正增长

2018年以来，受内外因素的交错影响，资本市场表现低迷，且持续下行。加上金融严监管的常态化、金融市场的进一步开放，严峻的形势倒逼保险业进行力度较大的转型和创新，转型难免会有阵痛，但回顾2018年的艰难转型期，至少从负债端角度来看，全行业保费增速仍基本能维持正增长。

负债端呈现整体向好趋势，月度的NBV增速成为影响股价的α因子。1-10月，保险行业累计实现原保险保费收入33031.97亿元，同比增长1.99%(前9个月增速为0.67%);人身险公司实现原保险保费收入23358.35亿元(不包括中华联合控股寿险业务)，同比下降1.85%(前9个月增速为-3.48%);产险公司实现原保险保费收入9673.58亿元，同比增长12.62%(前9个月增速为12.68%)。

从10月单月来看，10月月度保费收入为2370.18亿元，同比增长22.72%(9月为14.59%)，环比下降26.21%(9月为15.57%);寿险公司单月保费同比、环比增速分别为29.89%(9月为17.31%)、-32.02%(9月为17.48%);产险公司单月同比、环比增速分别为11.95%(9月为8.99%)、-13.33%(9月为11.57%);健康险保费快速增长，前10个月增速为22.69%(前9个月为21.04%)，单月同比、环比增速分别为45.54%(9月为39.28%)、-30.26%(9月为32.96%)。

以中国平安(58.150,-0.19,-0.33%)为代表的11月保费数据也呈现出不断向好的趋势，11月单月，个人业务新单保费同比增长14.76%。1-11月，个人业务新单保费累计增速分别为-11.79%、-12.56%、-12.25%、-11.17%、-9.00%、-6.30%、-4.65%、-3.36%、-2.83%、-1.79%和-0.83%，呈现逐月不断收窄的趋势。

根据长城证券(10.220,-0.09,-0.87%)的统计，从上市保险公司11月保费情况来看，9-11月，国寿保费同比增速为4.65%、19.90%、-1.93%、环比增速为47.32%、-52.53%、-13.62%;平安同比增速为18.01%、19.35%、18.01%、环比增速为10.92%、-12.05%、4.13%;新华同比增速为10.02%、13.65%、15.30%，环比增速为92.79%、-40.22%、-30.12%;太平同比增速为29.96%、5.14%、5.02%、，环比增速为38.85%、-31.46%、-12.93%;太保同比增速为1.07%、35.05%、16.73%，环比增速为-11.71%、-22.14%、-5.55%;天茂同比增速为-65.30%、-71.59%、-43.94%，环比增速为7.67%、-31.51、128.12%;人保由于未公布11月保费数据，只有9月和10月的数据，9-10月，人保同比增速为8.23%、11.25%，环比增速为5.92%、-17.42%。总体来看，上市保险公司保费增速基本优于行业平均水平。

在财产险方面，9-11月，平安月度保费收入同比增速为17.23%、21.92%、12.89%，环比增速为9.46%、-10.29%、9.95%;太平同比增速为41.73%、-20.07%、-0.79%，环比增速为-20.20%、-11.17%、4.15%;太保同比增速为9.36%、10.69%、10.72%，环比增速为12.18%、-12.84%、13.44%;人保和天安由于未公布11月保费数据，只有9月和10月的数据，9-10月，人保同比增速为8.01%、8.21%，环比增速为19.33%、-16.81%;天安同比增速为-3.98%、1.12%，环比增速为18.93%、-9.25%。

总体来看，前11个月，虽然平安产险业务保持两位数的增长，但受2018年商车费改及汽车销量下行等因素的影响，车险增长乏力，前11个月累计同比增速仅为6.78%，但从9-11月车险单月同比增速来看(89.18%、10.48%、5.04%)，整体处于回暖态势但未来增长压力犹存。另一方面，非机动车险业务增长强劲，如行业农险前10个月累计增速为19.3%，前11个月累计同比增长为46.46%，9-11月单月同比增速为48.01%、77.74%、42.68%，预计非车险业务全年有望保持高增速。

在寿险方面，上市保险公司单月寿险保费收入同比增速均实现正增长，9-11月，平安寿险单月保费同比增速为19.85%、20.41%、21%，环比增速为9.66%、-11.18%、-0.97%;太平同比增速为29.47%、15.30%、6.45%，环比增速为44.15%、-35.35%、-20.01%;太保同比增速为14.24%、20.33%、25.36%，环比增速为-22.55、-28.04%、-20.38%;人保由于未公布11月保费数据，只有9月和10月的数据，9-10月，人保同比增速为7.07%、25.72%，环比增速为-46.71%、-23.91%。

对于负债端，长城证券预计，虽然2019年“开门红”保费增速短期内会有所下滑，但由于行业推行保障型与理财型产品均衡营销的战略，加上转型成效逐渐释放，全年保费会朝着相对均衡、平稳增长的趋势发展，大概率不会出现2018年大起大落的情形。

对于资产端，由于美联储发布货币政策鸽派信号，制约中国央行降息的最大约束已经有所放松，加上经济下行压力仍然较大，从长周期来看，目前仍存在一定的降息空间，对保险资产长端利率可能会带来一定的下降压力，这一点尤其值得关注。

利率下行考验产品成色

根据了解的信息，2019年“开门红”产品将从主推储蓄型产品向“储蓄+保障”型产品并重的方向发展，主要是“134号文”推动“开门红”产品逐步从储蓄转向保障型转变。与此同时，目前银行理财、信托产品的收益率仍然较高，加上居民流动性偏紧，预计2019年年初储蓄型产品的发展环境并未得到显著改善。

从当前资管市场现状来看，11月，理财产品量增价减，新发行理财产品13232款，环比提升56.46%，收益率波动区间略有下移;信托产品量增价减，规模环比提升213.16%，平均收益率环比下降0.23个百分点;券商资管11月有455只产品成立，环比提升3.64%，发行份额252.15亿份，环比提升303.86%。目前来看，就2019年“开门红”的准备情况来看，除国寿外，平安、太保、新华均提出“储蓄型产品+保障型产品”并重的“开门红”策略，储蓄型产品仍主推年金产品，保障型产品则以各家主力健康险产品为主。

从市场利率情况来看，债券收益率持续下行，国债期限利差提升明显。11月，沪深300上涨0.60%，中信保险II指数下跌1.41%。由于11月债券收益率持续下行，导致短期国债跌幅较大。从利率曲线来看，短期信用利差有所回升，长期信用利差略有下行;期限利差变化有所分化，其中，国债上行幅度最大，5年期、10年期分别提升14.52BP、16.92BP，国开债下行幅度最大。国债收益率750日移动平均持续回升，11月，短、中、长端评估利率比10月底分别上升0.09BP、0.72BP、0.91BP，虽然涨幅略有下行，但长江证券(5.310,-0.04,-0.75%)预计，评估利率回升趋势将持续。

对保险行业而言，利率变化与“开门红”预售有密切的关系，利率的变动会在很大程度上影响保险产品的设计和销售策略。人身险方面，长端利率下行将通过影响保险公司投资收益率预期传导至板块估值水平，并成为阻碍估值抬升较为重要的因素。“开门红”保费增长的不确定性影响了市场对于保险板块新业务成长性和EV增长的判断，使保险股估值缺乏经营层面预期的有力支撑，这成为保险板块阶段性走弱的重要因素。财产险方面，随着车险“报行合一”政策的持续实施，费用率或有所控制，市场更关注成本边际改善下可能带来的阶段性机会。

分业务来看，人身险具备一定的绝对收益价值，商车费改下产险经营仍需持续观察。从人身险层面来看，在保障型业务增长稳定的前提下，较低的板块估值或仍将相对稳定，高ROEV赋予人身险较好的绝对收益能力。虽然利率有一定的下行风险，但保险公司在期限溢价、信用溢价的获取和权益投资方面均具备一定的增长空间，投资收益率具有一定的利率韧性。

从财产险业务来看，商车费改仍将给行业带来较大的成本压力，虽有“报行合一”的监管指导，但实际效果和力度仍有待观察;而且，在汽车保有量增长放缓的大背景下，车险业务成长性较弱，板块估值缺乏有效的推动力。

总体来看，目前，保险行业负债端，正进入由储蓄业务引领增长向保障业务引领转变的周期拐点，“开门红”储蓄业务被迫压缩就是转变中的阵痛。当转型成为行业的整体目标时，保障业务增长水平才是衡量行业长期增长能力的试金石。

长江证券认为，四季度以来，保险业资产配置迎来甜蜜期，受资管新规的影响，短期内银行理财、结构性存款、货币型基金量价下行，利好理财型保单销售的边际改善，四季度，保障型与理财型两类产品向好趋势预期可进一步延续，可关注保险板块估值修复的空间。至于2019年“开门红”，大多数险企调整了“开门红”策略，部分险企预计会在产品开发策略及销售策略上有所分化。

通过调研获知，中国平安“双12”开门红理财类保单的预售保费目标约为150亿元，2017年的目标约为180亿元(考虑到客户最后确认缴费情况，2017年的达成率约为85%)，2018年预计达成率会有所下滑，但在业绩压力下，保费增长仍会有所提升。根据平安的预计，2019年“开门红”期间的首年保费将有所下滑，但在NBVMargin方面将保持较好的增长。而且，产品搭配销售将成为“开门红”重要的销售策略，预计在“开门红”第二阶段将比拼重疾类产品。

相比于第一阶段保费结构的转型，目前正在进行的第二阶段的保险产品的转型才是难点。目前，平安在“开门红”期间推出约20多款新产品，首次由分公司自主运作，有中期年金、高现价年金、传统分红等各种形态;新华则推出“以附促主”的策略，首先推进“新华三保”+“附加心脑血管疾病”的销售策略，特定重疾产品上限彰显专业度与特色，未来公司将通过“新华三保”实现全程、全面、全家的保障和储蓄功能覆盖;太保继续推进传统型终身寿险产品长相伴A，标准保费目标增长10%;太平通过双年金策略、“卓越智臻”终身年金产品、福寿连连，以同时推动实现高现价+高价值年金产品策略;国寿则凭借70周年庆的契机，推出4.025%高定价利率产品“鑫享金生”。

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